4月的第一周对全球金融市场来说，是重要的一周，它确认了2015年大类资产市场的风险偏好中期级别的抬升。而且，我们恰如其分地见到全球储备国央行在美元中期见顶中扮演的买单者角色。
美联储和美国经济的迷惑性
4月3日，美国公布3月份非农就业数据：新增就业人数12.6万，仅为预期一半。
2012年以来，美国经济新的库存周期具有相当的迷惑性，其核心就在于低增长、低通胀环境下就业的持续稳健改观。实际上，美联储也未能对此给出明确解释。
很大程度上，奥巴马执政期间发生的以能源工业为代表的“再工业化”，可能已改写了美国菲利普斯曲线(通胀-就业机制)。而从更基础的条件讲，美国再工业化发生在美元升值及全球进入“大型滞缩”区间，这意味着美国的制造业在进口通缩。
譬如说，日元和欧元相继大幅贬值，让美国能源产业在大型成套设备进口上占了便宜；对美国经济来说，之前与就业挂钩的通胀是通过消费拉动的，而新业态中则是通过投资拉动。但由于美国工业长期空心化，导致大量固投只能通过进口满足，于是我们就看到在统计数据上，美国企业的资本支出水平一直不尽如人意。这是人们怀疑美国经济到底是否复苏的核心证据。
另外，从能源开始，由于成本大幅降低，美国企业利润显著提升，但收入并未显著增长，在这种条件下，美国企业倾向于雇佣更多非正式员工，而年轻人并不容易接受无保障的工作，因此在美国就业增长中，55岁以上贡献最多。另一重要因素是，奥巴马的社保制度要求一家公司如有50人以上全职员工，须负责医保，这造成了逆向淘汰。
这样，美国就形成了资本支出萎靡、就业持续改善、低通胀持续并存的局面。
2014年，美国能源产业资本支出加速且带动了设备投资，说明投资的倍数效应开始生效。而且，这一周期与美国建筑投资的二次反弹相叠加，从而构成了危机后美国经济第二次“局部过热”。这也是危机后第二个库存周期的被动去库存阶段。
但是，本次去库存的力度，要远远逊于上一段(2010年)。其原因是，美国住宅消费增速似乎中期见顶。2014年的私人投资反弹是与住宅投资相背离的。因此，美国的新型工业在需求端的正反馈并没有构建起来。原油崩盘对美国非常规能源业形成突然的严重打击，及非美区域尤其新兴市场的持续衰退，则是同一个逻辑的外部表现。
因此，美国非农就业在一片光明中突然下滑并非偶然，不仅可以理解，而且完全符合逻辑。
我们认为，美国非农就业水平将出现趋势性下移。以经合组织年度计算口径，目前美国经济实际产出水平仍然低于潜在产出水平3%，在长波衰退背景下，恐怕很难在近几年看到这一缺口转正。
这进一步说明美国经济结构已发生缓慢而深刻的变迁。但这一就业增长势头，显然已受到工业需求端的显著压制。
同时我们也需要担忧两个问题：
其一，美联储重建货币政策规则的道路仍旧漫长，耶伦最优控制理论会延续下去，由于相机抉择的权重偏大，这对全球货币政策协同性的构建是一个持续挑战。
其二，美联储货币政策面临两种可能：假如美国以非常规能源带动的新制造业不能迅速抢占需求市场，那么联储将不得不重新面对失业率恶化的风险，从而进一步软化立场，甚至不排除在加息之后再降息，那么全球通胀水平将有中期反弹；假如美国成功解决出口市场问题，那么很可能在某一个时刻对原油价格乃至全球通胀水平再次构成重大打击。我们甚至猜测，这是否会是全球经济二次探底的一个因子？
换句话说，美国经济的中期见顶，可能会导致未来1~2年全球通胀出现一次剧烈的波动。
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