国际经验与配置小组系列研究之二十五:货币贬值房价就一定要跌吗

房价和汇率的关系是同向还是反向,并非一成不变,要视具体的主要决定因素而定。单单考虑汇率和房价二者的关系,汇率贬值的预期会导致资本流出,房价下跌;反之则反是。而房价下跌、地产遇冷,经济下行,汇率也面临贬值压力。此时,汇率和房价同向变动。但更多情形下,房价和汇率都要受到其他因素的共同影响。最核心的是经济绩效,强劲(低迷)的经济增长会带动汇率和地产价格同升(同降)。但货币政策则会导致汇率和地产价格反向变动,货币宽松导致货币贬值和地产价格上涨,反之则反是。正是由于汇率和房价的关系还涉及到许多其他的变量,而各变量的作用方向可能并非一致,这也导致汇率和房价的关系并非一成不变,而是取决于主要的决定因素的综合影响。

美国汇率和房价的关系,主要受其经济绩效和货币政策的影响。从美国的经验来看,基于可得的数据,其汇率和房价的关系经历了这样几个阶段:在1995-2001年间,得益于美国经济的良好表现,美元指数和房价同向上升; 2002-2007年,宽松的货币政策导致美元贬值、房价上升,两者负相关;次贷危机后导致经济下行、美国的房价和汇率齐跌;而从2011年底开始,随着美国经济逐步开始复苏和美联储退出QE,二者又呈现出同向上升的趋势。

作为避险货币,日元的走势和房价的关系具有特殊性。在1991年之前,得益于日本经济的较快增长、大幅升值的汇率安排,大量资本流入日本,日元和房价齐升;同时,1980年代的货币宽松也将日本房价推升到了1991年的峰值。随后,紧缩的政策刺破了地产泡沫,也带来了日本失去的20年。自1992年起,日本经济低迷、地产价格持续下跌,但由于避险货币的属性,日元则没有出现贬值趋势。

新兴经济体汇率和房价的关系,除了受自身经济和政策的影响,还突出地取决于美元的走势。作为一个小型开放经济体,新加坡的汇率和房价走势显著正相关,走势高度一致。这其中最核心的因素就是国际资本的流动,而流动的方向则取决于国内经济和美元的走势。

泰国也不例外,其房价与汇率的关系也同样表现出了比较明显的正相关性。俄罗斯的例子比较特殊,主要是它在2014年汇率大幅贬值时,采取了宽松的货币政策,保持了房价的上涨。

中国汇率和房价的关系,也具有特殊性。特殊性体现在,得益于经济的高增长,中国的房价在98年以来出现下跌的情形比较少见。经济下行、货币略偏宽松、美元步入升值周期,决定了汇率仍将承受贬值压力。而受到货币宽松推升的房地产市场,在一二线城市调控趋严的情况下,也将面临调整压力。但房地产市场的周期一般会持续2到3年的时间,其中,增速上行的周期大概会持续1到2年。本轮严厉的地产调控会压缩房地产的调整周期,并且目前地产价格的增速上行已持续了17个月,这也意味着地产价格的涨幅将有所放缓。但是从目前的高点来看,其增速即使回落,也仍有望在一段时期内保持正增长。因此,从绝对水平来讲,地产价格仍然难以在短期下降。短期仍有望继续呈现出汇率贬值但房价继续上涨的情形,只是房价的涨幅会有所放缓。