导读
近日，证监会官网上对《关于支持未盈利生物制药企业在A股创业板上市融资的提案》答复函表示，将依法创造条件引导尚未盈利或未弥补亏损的生物医药等创新企业发行股权类融资工具并在境内上市。那么，假如A股效仿港股出台针对未盈利生物制药企业上市的细则文件，会有更多的生物制药企业选择在A股上市吗？A股与港股相比较而言，谁的吸引力更大？
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未盈利生物制药企业直接A股上市？中国证监会前几日在官网上发出的一个答复函引发了行业热议。
近日，证监会官网上对《关于支持未盈利生物制药企业在A股创业板上市融资的提案》答复函（以下简称“答复函”）表示，将依法创造条件引导尚未盈利或未弥补亏损的生物医药等创新企业发行股权类融资工具并在境内上市。这或许意味着，未盈利生物制药企业的上市地又多了一个选择。
一直以来，生物制药因其高投入、研发周期长、高风险的特性让不少资本望而却步，融资难、融资渠道单一也在一定程度上限制了这类企业的发展。随着港股主板允许未盈利生物制药企业上市新政出台，生物制药已成为资本追逐的新风口。
今年2月23日，港交所正式公布了新兴及创新产业公司赴港上市的第二轮市场咨询方案（以下简称“方案”）。方案对尚未取得盈利或收益的生物科技公司在主板上市提出明确要求。8月1日，港股主板迎来首个内地生物制药公司歌礼制药。
随后，华领医药、盟科医药、信达生物制药、方达医药、百济神州、君实医药、亚盛医药、迈博药业等生物科技企业也相继递交招股说明书申请上市。健康点了解到，这些企业中，除了歌礼制药和信达等企业有药物完成临床试验提交了新药申请外，大多企业仍处于亏损和临床阶段。
△部分未盈利生物科技企业信息
假如A股效仿港股出台针对未盈利生物制药企业上市的细则文件，会有更多的生物制药企业选择在A股上市吗？A股与港股相比较而言，谁的吸引力更大？歌礼制药、百济神州在港股上市后，市场表现低于预期，这是否会降低更多企业赴港上市的积极性？
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A股估值高、港股更理性
然而，健康点采访多位业内人士均表示，短期来看，A股出现与港股争抢未盈利生物制药类企业的可能性并不大。
△生物科技企业各股上市要求差异
通江资本董事总经理施小平告诉健康点，如若是在国内研发、在国内生产销售、市场也在国内的企业肯定会优先选择在A股创业板上市。“但是短期来看，相较A股创业板，企业通过港股上市相对较为快捷、简单。”
生物制药公司缺乏更好的募资途径，企业考虑到生存肯定会先尽快上市拿到资金。“所以上市速度快对他们来说很重要。”一位业内人士告诉健康点。
从上市要求来看，港交所新政规则适用于明确仅限于生物科技领域、上市预期市值15亿港币以上、获得二期临床的批准、两年内业务持续、管理层稳定等限定条件的企业。“A股创业板若出台新的上市规则，我们判断可能不仅限于生物科技，还将涵盖其他高新科技领域、战略新兴产业，同时出于对投资者的保护，标准要高于港股的上市规则。”施小平表示。
此外，港股已有明确的上市规则且已有企业上市，A股创业板仅有今年3月独角兽企业上市的指导意见和近日证监会对政协提案的回复，相关政策及细则尚未落地，存在一定的不确定性。
今年3月，证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》(以下简称《意见》)要求最近一年的营业收入不低于人民币30亿元。此外，在企业估值方面，《意见》要求最近一年估值不低于人民币200亿元。《意见》所涉及的企业包括未盈利生物制药企业，但这一上市门槛与港股相比，要高很多。
“而从估值情况来讲，A股市场估值水平相对较高，其中医药医疗行业估值水平更高。”施小平表示，由于之前A股未有未盈利上市的先例，但参照亏损企业在有预期概念等情况下依然有不错的市场表现，可以肯定符合标准但未盈利生物医药企业在A股也会有较高的估值。
一位拥有港股多年IPO经验的资深人士接受健康点采访时表示，A股今年3月份的《意见》主要是针对内地在细分领域的头部企业，所以像药明康德、富士康这样的公司能够享受绿色通道快速上市。但更多的生物制药企业都还未盈利，整体营收规模也不大。
在上述资深人士看来，A股与港股一个首要的区别在于两者的监管思路迥异。“港股是一个透明、规范、可预期的，以市场为导向的监管体系；国内更多还是以家长式监管方式，事无巨细。这导致企业走上市这套程序耗时更多，整个流程大概需要2~3年，港股12个月之内就能上市。另一方面，A股上市，即便企业排队等待了，最后能否IPO的也存在很大不确定性。”
值得一提的是，A股上市对企业最大的诱惑力则是估值会比较高。“A股的个人投资者很多，很容易把价格抬起来，但港股更多是机构为主，估值相对更理性。”上述资深人士说道。
但目前港股也缺乏生物制药类的专业投资人才，因为香港此前的上市公司更多以传统经济为主。为此，在新规发布后，港交所为还专门成立了一个生物科技咨询小组，再鼎医药创始人杜莹、CDE首席科学家何如意、港大医学院院长梁卓伟、百华协会主席施晨阳等专业人士赫然在列，这个13人小组的职责是对生物科技中最核心的技术作出衡量评估，因此需要对专业情况等有深入认识。这些专家顾问委员会成员，主要为港交所提供建议，因此并不参与批准及审查企业上市申请个案，而港交所同时也将对小组制定严格的利益冲突回避制度。
“对生物制药公司不理解却进行投资，很容易因为‘羊群效应’而导致股票价格剧烈震荡，甚至可能形成‘泡沫’。”奥博亚洲创始合伙人及资深董事总经理王健告诉健康点。王健本人也是港交所生物科技咨询小组成员。
此外，新药研发是一个高风险的行业，大部分新药研发公司最终能否研发成果，能否有比较好的收益都存在很大不确定性。据一位业内人士告诉健康点，“在美国，规模比较小的生物制药类公司很少有独立上市的，最后都是卖给了大药企。”
不过，歌礼制药（1672.HK）最新披露的半年报显示，其已经实现扭亏为盈。2018年上半年，歌礼制药录得营收1.15亿元人民币，同比增长332.8%；毛利1.12亿元，同比增长322.3%；公司拥有人应占溢利3412.5万元（去年同期亏损1746.7万元），同比增长295.4%，实现由亏转盈；净利润率18.8%；每股基本盈利4.12分。
歌礼药业港股上市 图片来源：视觉中国
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生物制药企业登陆A股门槛或将降低
施小平认为，证监会的答复函释放出的信号是鼓励资本对生物医药企业研发的投入，对真正有产品可获批上市的研发型生物制药企业来讲，其更能吸引到资本的加入。
“证监会此时披露对政协的回复函，应该是想看看市场上普通投资者对于批准未盈利企业在A股上市的态度和接纳度，后续再进行一系列的商讨，再制定相关政策细则，预计短期内可能并不会实现。”施小平表示。
上述业内人士对此表示认同，“我认为证监会这次更多是表态，具体出台细则为时尚早。”
但在王健看来，纳斯达克和港股成功的IPO自然会对A股带来一些竞争压力，可能导致A股改革步伐加快。
不过，王健认为，目前仅仅是创新型生物制药公司在香港IPO的开始，赴港上市对许多企业仍有很大吸引力。“有些本土企业家和创始人对纳斯达克无论在地理距离还是语言文化上都感到一定的障碍，而且许多纳斯达克的投资人对中国市场知之甚少，对中国企业感到生疏，香港在这些方面有很大优势。从长远看，香港有望成为可以和纳斯达克媲美的上市地。”
而针对歌礼制药、百济神州上市后表现不佳的情况，多位投资人均认为这与目前资本市场的整体表现有一定的关系，“随着歌礼制药业绩的逐步释放，其股价会回归到一个合理的水平。”施小平说道。
一位业内人士告诉健康点，生物制药本身是一个高风险投资，不可能有特别高的估值，“这不是一个让大家拿来狂热追逐和炒作的领域”。而歌礼制药、百济神州上市破发跟整个经济大形势有一定关系。“中美贸易战、整个宏观经济在做调整都会影响到整个股市的表现。”
当然，未来也不排除A股进一步降低上市门槛吸引更多创新型企业上市。
施小平表示，未来A股注册制的实施大前提下，上市标准可能会进一步降低，但这种降低是指净利润等财务指标降低，但同时对企业研发创新的能力指标要求更高，并且对于信息披露等合规指标也会维持一贯标准。
健康点联系多个已在港提交招股书的生物制药企业负责人，问及他们是否会考虑在A股上市，对方均以不便评论婉拒。
汤晨|责编
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